Обратный выкуп акций - хорошая новость на первый взгляд

Акция - это доля в компании, и чем на меньшее количество долей поделена компания, тем выше стоимость каждой. Например, если 1000 евро поделить между 10 владельцами, то каждому достанется по 100, но если число владельцев уменьшить до 5, то в этом случае каждому достанется 200 евро. Такая же математика работает и в случае, когда компания выкупает свои акции обратно, сокращая тем самым количество акций в обращении.

Однако причины, по которым компания решает это сделать, определяют, насколько это все-таки позитивная новость для инвесторов.

Обратный выкуп акций - это, наряду с выплатой дивидендов или сокращением акционерного капитала, форма распределения капитала. Если у компании есть достаточно свободных средств, то обратный выкуп, как и, например, сокращение акционерного капитала, - более выгодный способ с точки зрения налогообложения распределить капитал среди инвесторов. Правда, в случае обратного выкупа акционеры не получают никаких конкретных выплат, но за счет уменьшения количества акций в обращении соотношение их доли в компании увеличивается, делая их акции более ценными.

Однако руководство компании может также иметь свои личные интересы в обратном выкупе. В частности, многие мотивационные пакеты и опционные программы для руководителей могут быть завязаны на таких показателях как EPS (заработок на акцию) или P/E (цена к заработку на акцию). Например, если прибыль компании не меняется, но сокращается количество акций, то EPS, который рассчитывается по формуле прибыль/количество акций, в этом случае будет демонстрировать более привлекательный результат.

Одним из таких хрестоматийных примеров в 2014 году стала страховая компания Humana. Несмотря на падение прибыли на 21% в тот год, обратный выкуп акций на 500 миллионов долларов увеличил заработок на акцию на 2 цента, что позволило генеральному директору Humana Брюсу Бруссарду превысить целевой показатель EPS на 1 цент и получить за это бонус в размере 1,68 млн долларов.

Ряд компаний, акции которых котируются на Таллиннской бирже, также имеют свои мотивационные программы для руководителей, однако они не имеют привязки к одному конкретному показателю, такому как EPS или P/E, что не дает руководителям повода для такого рода манипуляции.

На балтийской бирже обратный выкуп акций - в целом менее распространенное явление. Более того, если такое и происходит, то цель, как правило, заключается не в том, чтобы сократить количество акций, а чтобы использовать их для выплаты компенсаций по опционным программам руководству или работникам предприятия.

Например, в сентябре прошлого года литовский туроператор Novaturas сообщил о выкупе около 76 000 своих акций на сумму 250 тысяч евро с целью распределить эти акции в течение трех лет среди своих работников в рамках поощрительной опционной программы. У инвесторов была возможность продать свои акции компании по цене 3,27 евро, что на тот момент соответствовало рыночной цене.

Такой подход не сокращает количество акций в обороте, а значит не увеличивает и их ценность. С другой стороны, Novaturas могла объявить о выпуске дополнительных акций для своей опционной программы, что размыло бы долю существующих акционеров. То есть количество акций не сократилось бы, а увеличилось.

Таким образом, например, поступает компания LHV, которая в 2020 году одобрила программу опционного поощрения, которая предусматривает выпуск опционов в объеме не более двух процентов от общего количества акций всей группы LHV каждый год. Реализация этих опционов, то есть их конвертация в акции, однако, зависит от результатов работы руководителей предприятия.

Но есть и еще один пример на Таллиннской бирже. Год назад Ekspress Grupp объявила об обратном выкупе акций на 1 миллион евро, при этом предложив за акции цену на 8% выше текущей рыночной. Цель выкупа, как сообщило руководство, состояла в том, чтобы предложить привлекательную возможность продажи тем акционерам, которые хотели бы продать свои акции, но им не позволяло это сделать малое количество и объем сделок с акциями Ekspress Grupp на Таллиннской бирже. «С помощью обратного выкупа мы хотим создать дополнительную ценность для оставшихся акционеров. Выкупленные акции мы будем использовать для уменьшения акционерного капитала или для других целей, например, для опционной программы», - пояснила тогда председатель правления Мари-Лийз Рюйтсалу.

Из последнего годового отчета предприятия следует, что Ekspress Grupp использовала эти акции как для сокращения количества акций, так и количества опционов.

Но с какой целью компания ни запускала бы программу обратного выкупа акций, важно оценить, насколько она финансово в состоянии это сделать.

Преследуя различные цели - от выгодных для руководства до выгодных для фирмы - компании иногда могут прибегать к обратному выкупу за счет заемных средств. То есть компания берет в долг, чтобы выкупить свои акции.

В некоторых случаях такой подход может даже оказаться оправданным. Например, если руководство компании считает, что ее акции недооценены, то выкуп своих же акций в итоге может оказаться вполне разумным решением, особенно, если стоимость заимствования остается на невысоком уровне.

Так в 2014 году McDonald’s начал активно возвращать инвесторам капитал, большая часть из которого возвращалась через обратный выкуп акций, а другая часть - в виде дивидендов. К 2020 году компания суммарно вернула инвесторам более 50 млрд долларов, однако за этот период ее долг вырос на 20 млрд. Процентные ставки на протяжении этого периода были низкими, а значит обслуживание долга - недорогим, в то же время цена акций за этот период выросла в полтора раза. Таким образом, решение McDonald’s можно расценить скорее выгодным как для инвесторов, так и руководства, чьи бонусы были привязаны к показателю EPS компании. Правда, долговой рейтинг компании за этот период снизился с A до BBB+.

Отчасти крупные международные американские корпорации прибегали к практике выкупа акций за счет заемных средств с целью налоговой оптимизации. Так как полученный за рубежом доход в США облагается корпоративным налогом, компании предпочитали брать деньги в долг, а зарубежный капитал оставлять в стране его получения. В то же время проценты по долгу сокращали облагаемую налогом прибыль, что также являлось дополнительной налоговой оптимизацией.

Однако такая практика может и иметь негативную сторону. В 2013 году издание The Economist опубликовало статью под заголовком «Корпоративный кокаин», где приводится пример IBM, которая на выкуп акций тратила в два раза больше денег, чем на исследования и разработки. А чем больше задолженность, тем сложнее находить новый капитал для инвестиций в развитие своего бизнеса.

В статье The Economist также приводится статистика, согласно которой, например, в 2013 году 38% американских компаний потратили на обратный выкуп больше, чем позволял их денежный поток. Поскольку выкуп акций, как и выплаты дивидендов, требуют «живых денег», отчет о денежных потоках компании в этих случаях имеет порой более важное значение, чем отчет о прибыли и убытках.

Например, концерн General Electric в период с 2016 по 2018 год продолжал выплачивать щедрые дивиденды и совершать периодический выкуп акций, что суммарно превышало операционный денежный поток. Частично компания компенсировала это за счет продажи своих активов. Однако вскоре, наряду с другими трудностями, компания столкнулась с проблемами ликвидности, из-за чего она была вынуждена сократить дивиденды почти до нуля и приостановить программу обратного выкупа акций. Цена самой акции до сих пор остается ниже уровня 2017 года.

С другой стороны, если у компании большой объем денежных средств на балансе, то инвесторам это тоже не всегда нравится, так как правило гласит - деньги должны работать.

Легендарный инвестор и глава Berkshire Hathaway Уоррен Баффет недавно столкнулся именно с такой проблемой. Он известен тем, что предпочитает покупать компании, стоимость которых с фундаментальной точки зрения оправдана. Однако из-за перегретого рынка и слишком высоких цен на активы, Уоррен Баффет долгое время отказывался от больших покупок, тогда как его Berkshire Hathaway продолжала генерировать миллиарды долларов денежного потока.

В итоге инвестор «не выдержал» и решил часть денег потратить на выкуп акций своего же конгломерата, которые, по его оценке, были на тот момент недооценены. В итоге инвестиция оказалась удачной - цена на акции Berkshire Hathaway с тех пор выросла на несколько десятков процентов.

Если подводить итог, то распределение капитала среди инвесторов - это, несомненно, позитивная новость как минимум на первый взгляд. Однако при упоминании компанией об обратном выкупе своих акций инвестор должен в первую очередь обратить внимание на два аспекта: с какой целью это делается и за счет каких средств. И если инвестор сочтет, что все в порядке, то есть повод порадоваться, что акции компании, которая способна возвращать своим акционерам заработанный капитал, есть в его портфеле.